2015年A股不任性 提前布局落后股
——探尋A股市場運行節奏
《紅周刊》特約作者 張宇
2015年市場將繼續以大為美？下半年以來A股藍籌板塊的崛起讓投資者對藍籌行情充滿了期待。從理性而言，這似乎又是一次過度外推，在填平估值洼地之后，一些缺乏增長的藍籌股將上漲乏力。投資者更應該做的是，找出那些依然還在洼地、且有預期催化劑的公司。
踏準運行節奏賺大錢
券商宏觀分析師言：“今年宏觀主題就是有錢，策略主題就是任性。這是小聰明，不是大智慧”。實際上，這種任性行情從6月中下旬開始悄然發酵，及至11月愈演愈烈為明顯的賺錢效應。為何大盤藍籌此時發力？投資者現在能夠列舉出一堆理由，主要是降息提升了風險資產的價格。但萬變不離其宗，地心引力定律在A股依然發揮作用。
本刊記者統計了2011年以來大小盤股的走勢，發現以創業板指(399006)為代表的成長股在2011年上半年大幅殺跌超過25%之后，從下半年開始跌勢漸趨緩和(見圖1)，并在2012年11月最后一跌后與市場同步在12月4日見底。而上證指數(000001)半年線顯示，在2011年下半年出現了20%下跌，之后雖然也在12月4日出現了見底回升，但是次年6月因錢荒再創新低(見圖2)。從圖1、圖2對比來看，可謂是先跌的先漲，創業板率先止跌企穩，在經濟轉型成長預期的推動下，從30.22倍的市盈率水平上漲至2014年12月中旬72.35倍的水平；而上證指數同期在經濟周期下行背景下從10.68倍的市盈率最低跌至2014年5月初8.95倍的水平。
冰火兩重天的估值對應著不同的預期，而經過兩年炒作的創業板業績卻顯示，歸屬上市公司母公司凈利潤的真實增長卻低于預期。而上證A股雖然去產能、去杠桿之下業績依然每況愈下，但是估值優勢此刻盡顯。尤其是，6月9日央行[微博]決定對符合條件的商業銀行以及促進消費的金融租賃公司定向下調存款準備金率0.5個百分點，以及國企改革、滬港通等一系列強化投資者正面心理預期的利好政策出臺，點燃了投資者對藍籌股的熱情，市場節奏切換到藍籌也在情理之中。
藍籌的估值修復空間不高
下半年此輪藍籌行情實質是估值修復行情無疑，券商分析師也普遍認為這是一輪分母驅動的行情。很明顯，PE=e/r-g，此輪行情明顯得益于必要報酬率r的下行，雖然預期中藍籌股的凈利潤增長率g依然脆弱。本刊記者統計了2014年下半年以來部分低估值板塊的情況(見附表)，發現經過半年的修復，多數曾經的低估值板塊已經修復到行業3年平均市盈率之上。
本刊記者又從WIND提取這些行業的基本面來看，除了水泥制造、高速公路、券商等少數行業中報向好之外，其他進行了估值修復行業的行業業績均繼續惡化，特別是房地產行業2014年中期首次出現了負增長。具體分析來看，水泥制造和火電均受益于煤炭價格的大幅下跌，比如光大證券跟蹤數據顯示，1~6月份水泥利潤增速為52.69%，而產量增速、收入增速則分別為3.58%、7.03%，行業的銷售凈利潤率小幅提升，盈利質量明顯改善。而券商股除了市場活躍帶來的業務增長之外，還有滬港通、注冊制等利好因素刺激。
多數藍籌公司集中在傳統行業。無論是從制造業PMI來看，還是從固定資產投資增速來看，傳統產業的下行周期依然沒有結束。安信證券宏觀分析師高善文[微博]認為，未來兩年傳統行業供給端將繼續收縮，有利于上市公司盈利水平的改善。2015年公共財政支出會維持在5%~10%的增長區間，以赤字率上升來推動經濟發展，且房地產拖累經濟的下行周期也將在明年4月份結束。記者注意到，剛閉幕的中央經濟工作會議也把“努力保持經濟穩定增長”放在首要任務，表明傳統行業不會有大幅下行空間，但因為GDP增速下行趨勢既定，也限制了這些傳統周期行業發展的空間。多家私募機構認為，傳統周期藍籌行情將在估值和業績的波動之間取得弱平衡。
有一種機會叫沒漲
最近1個月的萬億天量成交以及指數迭創新高讓市場普遍預期上證指數將站上3000點、5000點，但是江浙私募投資總監王偉不無憂慮地說，2015年操作難度更大，或許寬幅震蕩也未可知。統計顯示，以傳統藍籌為代表的上證指數半年上漲了近50%，而創業板指數也上漲了130%。股市運行節奏未來將指向何方？王偉指出機會在于還沒有上漲的低估值個股，且這些個股還需存在著強烈的催化劑預期。從今年低估值行情演繹來看，A股市場事件驅動型特征一如既往，從6月下旬以來，在各種利好政策催化下長期橫盤的大盤藍籌開啟了一輪估值修復行情。經過此番風格輪動之后，市場中尚有投資價值的估值洼地寥寥，而這些落后股正是我們應當關注的。
交銀國際2015年策略認為，根據流通市值/M2比例15%，得出上證綜指的理論峰值在2900點附近，如果市場估值模式切換，則最高有望到3400點。而從證監會[微博]的最新精神來看，肖鋼主席把推進IPO注冊制改革，增加新股供給作為重要任務，而事實上本月以來新股發行批文的發放速度明顯加快，再次發出了12張批文，而且還推出了國信證券這樣募集額近70億的大盤股。這些表明，2015年或許并不像投資者想象中的那般樂觀。作為個人投資者，不要糾結于已經大幅漲高的券商股，此刻需布局下一個有好預期的低估值公司，不管它是沒漲過的，或者是跌下來的公司。
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